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Viernes 7 de agosto de 2020

BLOCKCHAIN Y LA TOKENIZACION DE INMUEBLES (IV): STO & LIQUIDEZ

 

BLOCKCHAIN Y LA TOKENIZACION DE INMUEBLES (IV): STO & LIQUIDEZ

 

 Introducción

En esta cuarta entrada voy a entrar en la corta pero apasionada historia hasta ahora de la tokenización de inmuebles. Como se está llevando al mercado a través de las denominadas Security Token Offering (STO)- la evolución para regular las denostadas ICO- y su profundidad real en el sector inmobiliario.

Durante los últimos tres años muchas empresas del ecosistema blockchain recaudaron gran cantidad de financiación a través de las ICOs -expliqué su funcionamiento en un post que titulé criptocrowdfunding inmobiliario -a propósito de como se estaban llevando a cabo en estas plataformas. Solo un dato; en 2018 se lanzaron 2167 ICOs recaudando $14.5 Billones, de las cuales el 62,05% de los proyectos solo estaban en IDEA y un 1,6 % en producción real. Viendo este panorama entre humo y estafas, salvando una mínima parte de proyectos, los Gobiernos con sus instrumentos de regulación han tenido que meter mano en dos direccciones, llevando a juicio a una gran cantidad de empresas y regulando o con intención de hacerlo.

 

¿Que es un STO?

Así las cosas la industria tuvo que girar hacia los denominados Security Token Offering (STO). Un STO es una representación en Blockchain de un activo financiero tradicional, como podrian ser la acciones de una empresa. Las acciones son tokenizadas y se transmiten. Los security tokens están respaldados por los activos de la empresa o los beneficios en la misma, por tanto están considerados como inversiones a efectos legales. En resumen, un STO en el fondo es un evento en el cual se comercializan títulos valor (securities) de una empresa determinada, por consiguiente tienen que cumplir con los requisitos legales apllicables a títulos-valor (securities) allí donde están siendo emitidos y comercializados. Esto no afecta sólo al mercado primario o venta inicial de los tokens, sino que es aplicable en los exchanges que creen mercados secundarios y que tendrán que cumplir con la regulación financiera en las jurisdiccción en las que están basados.

En España la situación actual es la siguiente: Se puede emitir, colocar pero no negociar (prohibición de mercados secundarios). La CNMV en un comunicado -el último hasta la fecha de este escrito- deja clara su posición al respecto, que se puede leer aquí.

Cuando se habla de los beneficios que traerán los STO, el principal siempre es incrementar la liquidez en los mercados. En los casos en los que la implementación de los security tokens conlleva una mayor liquidez es dónde está la principal disrupción. Un caso tipo, los inmuebles. Ahora bien, es mejor invertir en soluciones compatibles con blockchain como innovación económicamente ventajosa con una demanda comprobada a que se arriesge hacerlo por la atractivo de la innovación en sí, y aplicarla de forma incorrecta con el consiguiente fracaso en el mercado.

 

STO´s Liquidez & inmuebles

En el mercado inmobilario la inversión es alta, debe ser retenida por un período de tiempo medio/largo, no pueden ser liquidadas y no hay un mercado secundario para vender. Estas son suficientes razones para ser un mercado ilíquido y por lo tanto, se exiga una prima de liquidez alta. En otras palabras, los inversores siempre demandan un premium cuando la liquidez de un activo es baja.

Si la teoría dice que con (los STO) la tokenización se pueden generar mercados líquidos de inversión, con cantidades más bajas de inversión y pudiendo automatizar el pago de los dividendos y/o rentabilidades desde el principio, tendríamos el problema resuelto. Pero la práctica nos dice que el hecho de tokenizar un inmueble no lo convierte automáticamente en líquido sino que depende de la profundidad del mercado, es decir de la existencia de oferta y demanda. Es decir solo y si aumenta la demanda, esta reduciría sensiblemente el descuento de iliquidez asociado al mercado inmobiliario.

En 2017 lo comparaba con el proceso de titulización hipotecaria, escribía: "con este sistema es posible separar el valor económico- en este caso el derecho de crédito de la hipoteca- del activo real, el cual garantiza la hipoteca. Pues bien, por definición un token hace lo mismo. Al crearse un mercado de compraventa de tokens - que es además un mercado puro porque solo interviene oferta y demanda- y estos son altamente divisibles y universales hará que si aumenta la demanda reduciría sensiblemente el descuento de iliquidez asociado al mercado inmobiliario". 

A propósito de esto y ya en 2020 existe alguna teoría de corte académico y apoyada por un sector de profesionales inmobiliarios que ponen en duda de si efectivamente esto se dará.

 

El dilema de la liquidez:

La introducción de liquidez podría cambiar significativamente las características de las rentabilidades de los activos inmobiliarios, incluso hasta el punto de que deja de ser atractivo. Es decir, producir el efecto contrario del que se busca. Pero, ¿cómo puede ser?
La titulización de principios de siglo trajo mucha liquidez al mercado pero con lo que no se contaba fue con brutal bajada de precios inmobiliarios cuyo resultado fue un gran colapso financiero y la insolvencia de muchos bancos que desembocó en la gran crisis.

Podría decirse, por lo tanto, -he aquí el razonamiento del dilema- que la iliquidez es un mal necesario para justificar el papel defensivo de los activos inmobiliarios. Como la teoría sugiere, la falta de liquidez de los inmuebles significa que su rendimiento requerido, y esperado, es mayor de lo que sería de otra manera, entonces la introducción de liquidez al mercado podría dañar dichos rendimientos, ya que la prima de iliquidez puede erosionarse.

Y como de momento no existe un mercado de tokenización que pueda rebatir tal teoría, solo nos queda debatir.

 

Situación actual:

Tokenizar un único activo inmobiliario hoy no tiene sentido. Ni ecónomico ni legal. El activo en si no puede ser tokenizado sin un título de propiedad digitalizado y en la mayoría de los casos sin un cambio en la leyes de propiedad. En el último post, recogía la propuesta del Registro de la Propiedad y de como se podrá habilitar este camino en España, se puede leer aquí.

Así las cosas el mundo ideal de la tokenización sería el de evitar las regulaciones. Evitar impuestos a la propiedad,- en España por ej. el precio de compra de una vivienda genera hasta un 25% en impuestos, esto lo desarrollé aquí,-evitar tarifas e intermediarios, y finalmente que los tokens "pululen" en mercados secundarios por todo el mundo habilitados por transaccines en monedas criptográficas. Por supuesto, esto no es posible. Por tanto, en este momento existe un desajuste entre la tecnología y la realidad jurídica-mercantil inmobiliaria.

Sin embargo hay zonas en las que ya se puede transitar.  Y el camino debe ir orientado a conjugar esas dos realidades. El primero, fácil, es el de los tokens de utilidad aplicados al inmobilairio: por ejemplo, un sistema basado en este tipo de tokens que registre y cobre por el uso de espacios, del gasto de wi-fi, luz ect en edificios de coworking podrán tener recorrido en la demanda, siendo eficiente usar la blockchain para ello. Una equivalencia son las fichas utilizadas en eventos o también las tarjetas prepago. El camino un poco más sofisticado es el de los tokens híbridos, es decir, que además de ser utilizados como los anteriores se les aplique una capa más en su progamación dentro los contratos inteligentes que generen un rendimiento a sus popietarios a base de ingresos por alquileres y/o capital. Un ejemplo: la compra de un apartamento o piso en un edificio, un inquilino puede al mismo tiempo ser propietario de una parte del edificio financiando al promotor al comprar estos tokens híbridos y pagar parte o todo de la renta, - o hipoteca, si es compra- con los beneficios obtenidos.

Estos tokens híbridos tienen una semejanza con el crowdfunding de recompensas. La utilidad o el beneficio que recibo no es en dinero sino en especie, como el caso del Hotel Chocolat que recaudó capital y ofrecer dividendos pagados en chocolate y promociones exclusivas en las tiendas a los inversores.

Tokens basados en titulización de deuda:

No tiene duda. La deuda se sostiene sobre un contrato entre prestamista y prestatario. Digitalizamos el contrato a través de la blockchain, generamos contratos inteligentes que soporten los tokens, se realiza la emisión primaria (STO) y una vez colocados, los ponemos a circular por un mercado secundario. Para tener liquidez, como siempre debe de existir demanda, profundidad de mercado. Esto debe proporcionar una reducción en los costes de administración al servicio de la deuda y la salida de la posición de manera inmediata a los prestamistas.

Y por último, los fondos de tokenización.

Quizás el camino más directo a día de hoy para la tokenización. El fondo ya tiene una estructura hecha, en forma de REIT (SOCIMIS, en España), fondos de institución colectiva ect. entonces la tokenización sólo organiza la distribución de las acciones y el mercado secundario en el entorno digital. Para los de tipo cerrado en el que la salida de la inversión es a final de ciclo proporciona una solución óptima.

Lo que se ha hecho hasta ahora.

Según un informe de la Universidad de Oxford publicado en marzo de 2020 titulado: Tokenisation – The Future of Real Estate Investment?, en el que recogió datos de la industria mundial constató que hasta ahora:

Que a pesar de no existir un registro oficial de tokenización, las cosas están así: Encontraron 16 tokenizaciones exitosas, de las cuales 9 eran de fondos, seis de activos individuales (pero en las que intervenían estructuras legales intermediarias tipo REIT) y 1 era deuda. El volumen total fue de €72 M euros, €4,5 M euros de media por operación y un promedio de €10 a 20K por inversor. Y el número de inversores compradores de tokens varió de 1 a 71. De los encuestados por la Universidad las ventajas que dijeron que aportaba la tokenización se basan principalmente en la rapidez de las transacciones y la reducción de costes de las tarifas.

 

 

 

 

 

 

 

 


Publicado por
Miguel García
CEO de InmoCrowd
Especialista en crowdfunding inmobiliario

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